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Française des jeux : combien vaut l’action ?

La Française des jeux (FDJ) va entrer en bourse le 21 novembre prochain et l’État français va se séparer de 52% du capital de l’entreprise. De nombreuses publicités vantent les mérites de la société afin d’inciter les épargnants à participer à cette opération. Avec un prix par action estimé entre 16,50€ et 19,90€, je vais tenter d’analyser et de valoriser la FDJ afin d’estimer le rendement proposé lors de cette introduction en bourse.

Présentation de l’entreprise

La FDJ est une entreprise évoluant dans le secteur des jeux d’argent et de hasard avec une part de marché estimée à 51% en France avec 25 millions de joueurs et 30 000 points de vente. 

Voici l’évolution des mises des joueurs par activité depuis 1994 :

Répartition des mises par activité

On constate que les mises progressent en moyenne de 5,2% par an, portées notamment par les jeux instantanés et les paris sportifs. Les jeux express et de tirage semblent être des activités matures, avec une faible croissance.

Voyons maintenant comment passer des mises des joueurs au résultat net de l’entreprise :

Des mises aux bénéfices

En 2018 sur environ 16 Md€ de mises en 2018, 11 Md€ sont retournés aux joueurs (gains) et 3,3 Md€ à l’État (via la taxe sur les jeux d’argent) : ainsi le chiffre d’affaires s’élevait à 1,8 Md€ d’euros (dont environ 800 M€ pour rémunérer les détaillants) pour un résultat net de 170 M€.

On notera que l’entreprise envisage de distribuer 80% de ses bénéfices en dividendes à ses actionnaires.

Avant son introduction en bourse, la FDJ a acquis auprès de l’État les droits exclusifs pour la loterie (jeux de tirage et jeux instantanés) et les jeux sportifs en point de vente physique pour 25 ans pour 380M€ (à régler avant juin 2020). Selon le document d’enregistrement, les activités sous droits exclusifs représentent plus de 95% des mises de la FDJ.

Solidité financière

Commençons par analyser la solidité financière de la FDJ :

Solidité financière de la FDJCliquez pour zoomer

De 2014 à 2018, l’entreprise fonctionnait avec quasiment aucune dette financière. En 2019, l’endettement net a grimpé à 79% des capitaux propres, principalement pour financer l’acquisition des droits exclusifs.

L’endettement demeure supportable puisqu’il représente moins de 2 années de « bénéfices » (avant intérêts et impôts). La solvabilité quant à elle semble correcte (20% environ) pour un business prévisible et réglementé.

Globalement, la situation financière est saine.

Fondamentaux économiques

Analysons maintenant le business de l’entreprise :

Fondamentaux de la FDJCliquez pour zoomer

Lors des 5 dernières années, l’entreprise a été rentable à 4 reprises et le bénéfice cash (FCF) par action a progressé d’environ 3% par an. A noter qu’en 2014, les pertes seraient liées à des frais de restructurations.

Concernant la marge opérationnelle, elle est excellente puisque nettement supérieure à 10% sur la période analysée :

Marges de la FDJCliquez pour zoomer

Enfin, les retours sur capitaux sont très bons également (plus de 20%) :

Retours sur capitaux de la FDJCliquez pour zoomer

Ainsi à l’aide de ces quelques ratios, on peut estimer que le business est rentable et en légère croissance.

Création de valeur pour l’actionnaire

Vérifions si l’entreprise a créé de la valeur pour ses actionnaires lors des 5 dernières années :

Création de valeur de la FDJCliquez pour zoomer

Sur la période, la FDJ a distribué 746 M€ (ou 3,91€ par action) en dividendes aux actionnaires (l’État principalement), soit la totalité de ses bénéfices.

Valorisation

Tentons de répondre à la question suivante : combien vaut une action FDJ ?

Comme à mon habitude, je vais utiliser la formule suivante :

Valeur des capitaux propres = (bénéfices sur 5 ans * multiple) – endettement net

Concernant les bénéfices,  je retiens la moyenne des FCF (free cash flow) lors des années 2014-2018, soit 130,4 M€ environ (soit 0,68€ par action).

Sur la période, les bénéfices cash (FCF) par action ont augmenté d’environ 3% par an : j’estime qu’une croissance modérée mériterait un multiple de 16 fois les profits maximum lors de la valorisation. Néanmoins comme le business est prévisible et réglementé, un multiple de 20 constituerait un bon prix (soit un rendement locatif brut de 5%).

En appliquant la formule ci-dessus, on obtient une valorisation de l’entreprise autour de 2,2 Md€, soit 11,43€ par action (avec 191 millions d’actions) :Valorisation de la FDJCliquez pour zoomer

On pourra noter que la hausse de l’endettement de la société en 2019 (+400 M€ environ) aura diminué d’environ 2€ la valorisation par action.

Conclusion

Points fortsPoints faibles
Business prévisible et réglementéForte dépendance à la réglementation
Secteur en croissance modéréeConcurrence des paris sur internet
Redistribution en dividendes

Selon mes critères, j’estime que la FDJ est une société intéressante : solide, rentable, en croissance et rémunérant ses actionnaires avec un dividende important. Un juste prix se situerait autour de 11,40€ par action.

D’après les dernières informations communiquées, le prix demandé lors de l’introduction en bourse serait entre 16,50€ et 19,90€ par action, soit un multiple entre 27 et 32 fois les bénéfices moyens (FCF) sur 5 ans. 

Personnellement, j’estime qu’une rentabilité brute autour de 3% n’est pas suffisante pour investir dans cette entreprise. Je ne pense donc pas participer à l’introduction en bourse.

On notera qu’une décote de 2% sera appliquée sur le prix d’achat pour les particuliers ainsi qu’une action sera offerte pour dix conservées pendant 18 mois. Une bien maigre consolation pour un prix de départ aussi élevé.

Néanmoins si le prix de l’action chutait autour des 11€, peut-être que je me laisserais tenter !

A bientôt 🙂

Phil

Avertissement : cet article ne constitue en aucun cas un conseil d’investissement, et représente uniquement l’avis personnel de l’auteur (qui peut se tromper). Ce dernier ne pourra être tenu responsable des actes liés à cette publication informative.

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4 Commentaires

  1. Merci pour l’analyse !

  2. Merci pour cette analyse complète et pertinente !

  3. Merci pour cette analyse chiffrée du business. J’arrive aux mêmes conclusions que vous, l’action est trop chère et c’est l’état qui fait un très bon coup financier.

    D’autant plus que l’IPO a été sursouscrite et que la FDJ va être introduite au prix de 19,9€ …

    Je suis donc resté à l’écart et pourrait être intéressé si cours baisse vers 15€ mais j’imagine pas le cours baisser à court/moyen terme (les particuliers ont acheté massivement).

    Alexandre
    Article récent de Alexandre : Comment se protéger du prochain krach boursier ?My Profile

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